Le dix-sept juillet, l'émetteur d'eurobonds Kondor Finance plc a publié sur la Bourse Euronext Dublin un communiqué final : la restructuration est terminée. Il concerne deux émissions — 600 millions d'euros avec remboursement en 2026 et 500 millions de dollars avec remboursement en 2028. Désormais, les deux sont prolongées jusqu'en 2032-2033 respectivement.
Qu'est-ce qui a changé dans les conditions
Le taux d'intérêt sur les deux émissions a augmenté à 8,95 % par an — contre 7,125 % et 7,625 % en vigueur auparavant. Pour comparaison : le seul autre émetteur ukrainien qui a placé des eurobonds pendant la guerre à grande échelle l'a fait à 10,5 %. En d'autres termes, Naftogaz a obtenu des conditions moins chères que le marché du temps de guerre — mais considérablement plus chères qu'avant la guerre.
En plus du taux, les créanciers ont accepté une amortisation progressive : pour les eurobonds-2032, les premiers paiements commencent dès janvier 2027 — 6 % du montant, ensuite 7,5 % en juillet, le reste en tranches semestrielles égales à partir de 2029. L'émission en dollars-2033 sera remboursée plus tard : 17,5 % tous les six mois à partir du milieu de 2030.
Les propriétaires de titres qui ont soutenu l'accord par anticipation — avant le 9 juillet — ont reçu une prime unique : 1 % de la valeur nominale pour les détenteurs de l'émission-2026 et 0,5 % pour l'émission-2028. Les membres du comité ad hoc, représentant environ 40 % des titres et ayant été les premiers à s'asseoir à la table des négociations en juin, ont reçu des primes supplémentaires de 0,25 %.
Le mécanisme d'engagement — pas seulement un calendrier
L'accord contient des restrictions structurelles pour la compagnie. Jusqu'au remboursement complet des deux séries, Naftogaz ne verse pas de dividendes — sauf si cela est directement exigé par la législation ukrainienne. De plus, la compagnie s'engage à maintenir en permanence une notation de crédit d'au moins une agence internationale.
Séparément, les restrictions sur les nouveaux emprunts ont été consignées. Ce sont des clauses standards pour ce type d'accords, mais leur présence est importante : elles donnent aux créanciers un levier d'influence si la compagnie essaie de contracter de nouvelles dettes avant les paiements prévus.
Pourquoi maintenant — et une deuxième fois
C'est déjà la deuxième restructuration des eurobonds de Naftogaz en trois ans. La précédente a été approuvée fin juillet 2023 — à cette époque, la compagnie a obtenu un sursis face aux risques de guerre et à la nécessité de préserver la liquidité du système énergétique. L'accord actuel prolonge essentiellement cette logique.
« La restructuration des eurobonds nous donne plus de possibilités de diriger des ressources supplémentaires vers la restauration des infrastructures après les attaques russes, dont il y a eu environ 250 cette année seulement, et vers la préparation à la saison de chauffage »
Sergiy Koretskyi, PDG du Groupe Naftogaz
Koretskyi a expliqué la logique financière : en raison de la destruction des installations de production, la compagnie est forcée d'acheter du gaz importé — plus cher que le sien. Rien qu'en 2025, la Russie a lancé 229 attaques contre les installations de Naftogaz — plus que lors des trois années précédentes réunies. En 2026, selon lui, il y en a déjà plus de 170.
Le chiffre d'affaires du groupe pour 2025 a augmenté de 5,7 % — à 270,9 milliards de hryvnias. Mais le coût de revient a augmenté plus vite, ce qui a déterminé la nécessité de réviser le calendrier de la dette.
Réaction du marché
Plus de 90 % des propriétaires de chaque série ont voté « pour » — avec un seuil minimum de 75 %. Les négociations se sont déroulées en deux étapes : d'abord avec le comité ad hoc des investisseurs internationaux, puis procédure ouverte d'approbation pour tous les obligataires. Il est à noter que l'accord a techniquement été finalisé après que Koretskyi ait été nommé premier ministre : les responsabilités de chef de la compagnie au moment de l'achèvement ont été assurées par un autre responsable.
Le vote unanime confirme la préservation de la confiance des créanciers internationaux envers la société d'État dans les conditions des combats actifs — mais ne supprime pas la question : la même situation se reproduira-t-elle en 2032-2033 si les infrastructures restent vulnérables et la production propre inférieure au niveau d'avant-guerre ?
Si, après la fin de la guerre, Naftogaz ne rétablit pas sa propre production au niveau qui couvre les besoins internes sans importation coûteuse, un taux de 8,95 % suffira-t-il pour garder les créanciers à la table des négociations une troisième fois ?
